EBOとは？MBO・M&Aとの違いや金融機関等からの資金調達のコツ

EBOとは、自社の従業員が実施する買収のことです。事業承継や、敵対的買収の対抗策として株式を非公開化したいときなどに利用されます。EBOでは、適切な企業価値の算定やスムーズな資金調達が重要です。

本記事では、EBOとは何か、MBOやM&Aなどとの違いやメリット・デメリット、進め方などを解説します。資金調達のコツや企業価値の算定方法も紹介しているため、EBOに向けて準備する際の参考にしてください。

EBOとは？

EBO（Employee Buyout）とは、従業員による企業買収のことです。経営者が特定の従業員を後継者として指名し、従業員が自社の事業や自社自体を買収できるようにサポートします。

EBOと英語でいうと新しい手法のような印象を受けますが、実際には日本で昔から実施されてきた方法です。優秀な従業員を婿に取って事業を承継させるなど、企業存続と事業承継をどちらも実現できる方法として活用されてきました。

現在でも中小企業の事業承継では、EBOを実施することは少なくありません。また、大企業でもEBOが実施されることがあります。この場合は従業員1人では資金調達が難しいため、金融機関や投資ファンドなどの第三者機関が介入することが一般的です。また、海外ファンドと協力してEBOを実現した例もあります。

EBOと混同しやすいのが、MBOやLBO、MEBO、MBIです。また、EBOとM&Aにも違いがあります。それぞれの特徴をまとめたものが以下の表です。

EBO	後継者である従業員が企業や事業を買収すること
MBO	自社の経営陣が企業や事業を買収すること
LBO	キャッシュフローを担保に買収資金を調達し、買収を実行すること
MEBO	経営陣と従業員が一体となり、企業や事業を買収すること
MBI	買収後に外部から経営の専門家を送り込み、買収先の経営を立て直して企業価値向上を目指すこと
M&A	企業の合併と買収のこと 外部の企業や人物が買い手となるケースが多い

ここでは、それぞれの違いについて詳しく見ていきましょう。

MBOとの違い

MBO（Management Buyout）とは、経営陣による企業買収のことです。EBOとの違いは、株式を取得する人物が異なるという点です。EBOでは従業員ですが、MBOは経営陣になります。

EBOもMBOもいずれも自社で働いている人物が企業を承継するため、経営方針などは大きく変わることがありません。しかし、EBOでは経営陣が入れ替わることになるため、経営スタイルはそのままでも企業体制などは変わり、企業に新風を吹き込みます。

一方、MBOでは経営陣が大きく変わることはないため、企業体制も基本的には変化しません。自社の経営スタイルをより確立したいときに適した手法といえます。また、株主が分散しているときも、MBOを実施することで株式を集約でき、経営体制が盤石化して長期的な経営が可能になることもあります。

LBOとの違い

LBO（Leveraged Buyout）とは、EBOやMBOのように事業承継の方法を指すのではありません。資金調達方法の1つで、キャッシュフローを担保として融資を受けて企業を買収することを指します。

譲受企業側にとっては少ない投資額で買収でき、借入金は譲渡側企業の負債となることが特徴です。また、企業を買収するための資金は、買収対象企業の資産を売却して支払うこともあります。いずれにしても手元資金が十分ではないときでも買収ができるようになるため、事業規模の拡大などのタイミングを逃しにくくなるというメリットがあります。

MEBOとの違い

MEBO（Management Employee Buyout）は、EBOとMBOのハイブリッドタイプの事業承継方法です。経営陣と従業員の双方が、自社の株式を取得することにより資本参画します。

MEBOでは、MBOと同じく経営陣はほとんど変わりません。しかし、従業員も買収に参加することで、業務に対するモチベーションが向上し、自社に対する愛着が高まる効果も期待できます。

MBIとの違い

MBI（Management Buyin）は、M&Aの手法の1つです。企業を買収した投資家が買収先の企業に外部から経営者を送り込み、買収先の経営の建て直しを図り、資産の増加を目指す方法です。

MBOやEBOとは異なり、経営者や支配権を有する人物は社外の人物となります。既存の経営方針に問題はあるものの、技術力やブランド力などは高いと思われる企業において実施されることが一般的です。

M&Aとの違い

M&A（Merger and Acquisition）は、外部の人物による企業買収を指すことが一般的です。合併や株式取得などの手法を用い、企業の経営権を取得します。EBOは社内の従業員が買収する一方、M&Aでは外部の企業や人物が買収するケースが多い、という違いがあります。

M&Aでは外部の人物が事業承継することが多いため、社風やブランドイメージなどが刷新されることが少なくありません。また、企業が持つ経営ノウハウなどを活かし切れない可能性がありますが、買収する企業の規模が大きい場合には、経営が安定するというメリットが得られます。

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EBOを実施する目的

EBOは主に次の目的で実施されます。

• 事業承継
• 敵対的買収の阻止

それぞれの目的が、EBOによりどのように達成されるのか説明します。

事業承継

後継者不在に悩む企業も少なくありません。とりわけ規模が小さく、親子や親族間で承継することが暗黙の了解になっている企業では、後継者と目されていた人物が承継を拒否するときは、企業存続が危うくなります。場合によっては廃業となり、従業員全員が失業するかもしれません。

このようなときには、事業承継目的でEBOを実施することがあります。事業内容や経営状況を熟知した自社の従業員が引き継ぐことで、事業承継がスムーズに進むというメリットがあります。また、引き継いだ従業員の経営手腕によっては、従来の経営方針を改善し、企業成長に導く可能性もあるでしょう。

敵対的買収の阻止

EBOを実行する際、後継者となる従業員に株式を取得させるために、株式を非公開化することがあります。株式を非公開化すると外部から買収されるリスクがなくなるため、他社からの敵対的買収を阻止することが可能です。

また、非公開化することで、外部から経営干渉されることも減り、意思決定をスピーディに行えるようになります。EBO後の経営体制の変更などもスムーズに進むため、短時間で事業承継と経営刷新を実現できるでしょう。

EBOを実施するメリット

EBOを実施することには、次のメリットがあります。

• 経営方針を継続できる
• 会社の引き継ぎがスムーズに進む
• 株式を非公開化できる

それぞれのメリットについて説明します。

経営方針を継続できる

EBOでは、企業内で働いている従業員が企業を引き継ぎます。経営方針や事業内容を正確に理解しているため、そのままの形で継続することも可能です。

ただし、経営に問題がある場合は、現状の経営方針を継続する必要はありません。新しい経営陣とも話し合い、企業がより良い方向に進めるように経営の舵を取ります。

会社の引き継ぎがスムーズに進む

事業を引き継ぐ従業員は、事業内容や取引先も熟知しています。そのため、外部から新しく経営者を据えるよりも、引き継ぎがスムーズに行くことが多いです。

EBOを予定して、早期から後継者となる従業員に経営者としての教育を実施することもできます。取引先に顔を覚えてもらったり、現在の経営者と行動を共にしたりすることで、よりスムーズな引き継ぎを実現できます。

株式を非公開化できる

株式を非公開化したいときにも、EBOを活用できます。非公開化することで、経営にかかわる重要事項の意思決定がスムーズに進み、事業の整理なども効率良く実現できることがあります。

EBOの注意点

メリットの多いEBOですが、いくつか注意すべきポイントもあります。主に次の2点に注意が必要です。

• 多額の資金を調達する必要がある
• 企業成長は見込みづらい

それぞれのポイントについて説明します。

多額の資金を調達する必要がある

企業を購入するには多額の資金が必要です。従業員が賄えない可能性があるため、資金調達が必要になります。

なお、金融機関から融資を受けて資金調達する場合、事業承継後に負債を抱えることになります。無理のない範囲で返済できるのか、EBO実施前に検討しておくことが重要です。

企業成長は見込みづらい

EBOでは、企業をそのままの形で引き継ぐことになります。経営陣はある程度は刷新されますが、企業の方針によっては既存企業の役員がそのまま残ることにもなります。そのため、事業承継をきっかけとした企業成長は見込みにくいでしょう。

EBOの資金調達のコツ

EBOでは、従業員が企業を買収します。多額の資金が必要になることが多いため、資金調達がネックになり、実現が難しくなるケースも想定されるでしょう。スムーズに資金調達を進めるためのコツをいくつか紹介するので、ぜひ参考にしてください。

• 妥当な株価に設定する
• 丁寧に事業計画を立てる
• M&Aの専門家に相談する

それぞれのコツを説明します。

妥当な株価に設定する

非上場企業でEBOを実施する場合は、まずは株価の設定から行わなくてはいけません。既存の株主から株式を購入することで買収を進めていきますが、株価が妥当でないならば株主は株式を手放さず、EBOも失敗に終わってしまいます。まずは妥当な株価に設定し、売ってもらいやすい状況を作りましょう。

なお、妥当な株価の設定は、企業価値の算定から進めていきます。自社での算出が難しいときは、M&Aの専門家に企業価値の算定を依頼しましょう。

丁寧に事業計画を立てる

株主が株式の売却に応じてくれる場合でも、買い取る資金がなくてはEBOは実現できません。株式買収のための資金調達が必要になりますが、企業にある資金で対応することが難しいときには金融機関からの融資を検討します。

金融機関の融資審査では、EBO後の事業計画書の提出を求められることが一般的です。丁寧に事業計画を立て、EBO後に安定した収益を上げられることを示しましょう。

なお、事業計画の策定においても、M&Aの専門家のサポートを受けられます。融資を受けられる目処がつくと、株主も説得しやすくなります。時間をかけて説得力のある事業計画書を作成しましょう。

M&Aの専門家に相談する

EBOは従業員が企業買収する手法のため、外部の人物が買収するM&Aとは異なります。しかしEBOを実現するためには、企業価値の算定や株価の算出、事業計画書の作成など、M&Aの専門家が得意とする業務をクリアしなくてはいけません。

スムーズなEBOを実現するためにも、M&Aの専門家であるM&A仲介会社に相談してみましょう。M&A仲介会社は経営についてのコンサルティングにも対応しているため、EBOの実現だけでなく、経営改善の道も見つかることがあります。

EBOの際に企業価値を算出する方法

EBOを実施する際は、企業価値の算出が必要です。

企業価値を算出する方法は、大きくマーケットアプローチ、インカムアプローチ、コストアプローチの3つに分けられます。

アプローチごとの特徴と、それぞれに分類される算出方法は以下のとおりです。

分類	特徴	算出方法
マーケットアプローチ	市場における取引価額をもとに企業価値を算出する	類似企業比較法
		類似取引比較法
インカムアプローチ	将来の収益やキャッシュフローをもとに企業価値を算出する	DCF法
		配当還元法
コストアプローチ	対象企業の純資産額をもとに企業価値を算出する	簿価純資産法
		時価純資産法

非上場企業は株価が公開されていないため、正確な企業価値を算出するのは容易ではありません。EBOをスムーズに進めるためには、より実態に即した企業価値算出方法を選択する必要があります。

ここでは、それぞれの算出方法について見ていきましょう。

マーケットアプローチ

マーケットアプローチとは、市場における取引価額を参考に企業価値を算出する方法です。対象企業と同業種で上場している企業の時価総額や、類似の買収事例などを参考に企業価値を評価します。

マーケットアプローチは、客観的な評価が可能になることがメリットです。一方、類似企業を見つけるのが難しく、マーケットアプローチを利用できない可能性もあります。

マーケットアプローチには、類似企業比較法や類似取引比較法などがあります。

類似企業比較法（マルチプル法）

類似企業比較法とは、対象企業と事業規模や事業内容などが類似した上場企業を複数選び、それらの企業価値などを基準に対象企業の企業価値を算出する方法です。

具体的には、類似企業ごとにPBRやPER、EV／EBITDA倍率などのデータを取得し、それらの平均値や中央値を算出します。そして、対象企業の利益を掛け合わせて企業価値を算出します。

類似取引比較法

類似取引比較法は、過去に行われた類似企業のM&A事例を参考に、EV／EBITDA倍率やPERなどを算出し、対象企業の企業価値を算出する方法です。

精度の高い数値を求めるためには、対象企業と類似性が高い企業のM&A事例を参考にする必要があります。しかし、類似企業比較法に比べるとデータを取得するのが難しく、中小企業の企業価値算出にはあまり用いられていないのが実情です。

インカムアプローチ

インカムアプローチとは、対象企業の将来の収益やキャッシュフローを予測し、それに基づいて企業価値を評価する手法です。現在の財務情報ではなく、将来の稼ぐ力に注目して評価するため、成長途中のスタートアップやベンチャー企業を評価する際に役立ちます。

一方、将来を予測して評価するため、恣意的な評価になってしまうリスクがあるのはデメリットです。

インカムアプローチには、DCF法や配当還元法などがあります。

DCF法

DCF（Discounted Cash Flow）法は、将来のキャッシュフローを現在価値で割り引き、企業価値を算出する方法です。

まずは、事業計画を参考に予測期間におけるフリーキャッシュフロー（投資や株主への配当、負債の返済などを引いて残ったキャッシュフロー）を予測します。次に、適切な割引率を用いて現在価値に割り引き、それをもとに企業価値を算出するのが大まかな計算方法です。

以下のように計算しましょう。

企業価値（現在価値に割り引いた将来のキャッシュフロー）＝（1年目のフリーキャッシュフロー）÷（1+割引率）+（2年目のフリーキャッシュフロー）÷（1+割引率）²+（3年目のフリーキャッシュフロー）÷（1+割引率）³+…

配当還元法

配当還元法は、将来予測される株主への配当金の期待値や資本金を現在価値で割り引き、それをもとに企業価値を算出する方法です。

以下のように計算します。

企業価値（配当還元価格）＝（年間配当額÷10%）×（1株あたりの資本金額÷50円）

企業の収益性が配当政策に適切に反映されていることが前提の評価方法といえます。配当が見込めない企業は、企業価値が低く算出されてしまうのが難点です。

少数株式を保有している株主が株式を譲渡する際に、配当還元法が使われるケースが多く見られます。

コストアプローチ

コストアプローチとは、対象企業の純資産額をもとに企業価値を算出する方法です。
純資産額とは、貸借対照表における資産から負債を引いた額のことを指します。中小企業のM&Aで多く用いられている方法です。

貸借対照表の数値に基づいて客観的に評価できるため、納得感のある結果になりやすいというメリットがあります。一方、収益性や将来性が反映されない点はデメリットです。

コストアプローチには、簿価純資産法や時価純資産法などがあります。

簿価純資産法

簿価純資産法は、貸借対照表の簿価（帳簿価額）をもとに企業価値を算出する方法です。貸借対照表に記載されている資産の合計から、負債の合計を差し引いて簿価を求め、企業価値とします。

計算式は以下のとおりです。

企業価値（簿価純資産額）＝簿価資産総額-簿価負債総額

貸借対照表上の数値を使うため、客観性に優れているのが特徴です。しかし、実際は簿価と時価が異なるケースも多く、正しい企業価値を算出できるとは限りません。

時価純資産法

時価純資産法は、対象企業の資産と負債を時価に直したうえで、資産から負債を引いた額を企業価値とする方法です。

計算式は以下のとおりです。

企業価値（時価純資産額）＝時価資産総額-時価負債総額

含み益や含み損を考慮できるため、正確な企業価値を算出しやすいというメリットがあります。一方、貸借対照表に記載されない、技術力やノウハウ、ブランド力といった無形資産の価値を反映できないのは難点です。

EBOの手順

EBOは次の手順で進めていきます。

1. 事業承継する従業員を選定する
2. 株主構成を整理する
3. 株式価格を評価する
4. 株式を譲渡する

それぞれの過程で実施する内容を説明します。

1.事業承継する従業員を選定する

事業承継する従業員を決めます。従業員が拒否する可能性もあるため、複数の候補を定めるか、時間をかけて説得することが必要です。

2.株主構成を整理する

株主の構成を丁寧に把握し、買収計画を立てます。なお、EBOにおいてはすべての株式を買収する必要はありません。過半数を買収することで経営権を獲得できるため、株主構成を整理してどこから買収するか決めていきます。

3.株式価格を評価する

非上場株式の場合、株式価格の評価から実施する必要があります。評価が難しいときは、M&A仲介会社などの専門家に依頼しましょう。

4.株式を譲渡する

過半数の株式を集め、後継者となる従業員に譲渡します。なお、株式譲渡に制限を設けているときは、社内承認機関で譲渡制限を解除した後で譲渡することが必要です。

EBOの事例

最後に、EBOの事例として、EBOによって誕生した以下の2つ企業を紹介します。

• ラクオリア創薬のEBOの事例
• シックス・アパートのEBOの事例

EBOに至った理由も紹介しているため、ぜひ参考にしてください。

ラクオリア創薬のEBOの事例

ラクオリア創薬は、ファイザー日本法人である中央研究所によるEBOで生まれた企業です。

ファイザーは、2007年に全世界の研究再編の一環として、中央研究所の閉鎖を決定しました。閉鎖を受け、中央研究所はEBOを実施してファイザーから独立します。2008年6月には、探索や開発段階にあった複数のプロジェクトに関する知的財産権を譲り受け、2008年7月にラクオリア創薬として事業を開始した、という流れです。

ラクオリア創薬は、ファイザーから譲り受けた豊富な創薬インフラや技術を活かし、特に消化器疾患の領域で独自の強みを発揮しています。2011年には上場を果たしました。

参照元：ラクオリア創薬「4579 ラクオリア創薬」

シックス・アパートのEBOの事例

CMSやブログサービスなどを手がけるシックス・アパート株式会社（以下、シックス・アパート）は、EBOによって再スタートを切った企業です。

シックス・アパートの経営陣と従業員によって設立されたシックス・アパート・ホールディングス株式会社を通じて、親会社であるインフォコム株式会社（以下、インフォコム）から、シックス・アパート全株式を取得しました。2016年6月にEBOによって独立し、2016年7月に新体制で再スタートを果たしています。

EBOを実施した理由は、経営・組織をスリム化し、より迅速な意思決定と製品開発を実現するためです。

EBOにより新体制となったシックス・アパートは、売上が好調な製品のさらなる成長促進や、CMSの機能強化、海外展開を進める方針です。

参照元：シックス・アパート「【重要発表】シックス・アパートはEBO(*)により再スタートを切りました！」

まとめ

EBOとは、従業員が株式を買い取り、会社や事業を買収することです。事業承継の際や敵対的買収を阻止するために実行されます。会社内部の人間が買収するため、買収後も経営方針を継続しやすく、引き継ぎもスムーズに進みやすいことがメリットです。また、株式を非公開化できるため、意思決定の迅速化や事業の整理なども実現できます。

EBOを成功させるためには、企業価値を正確に評価することや、丁寧に事業計画を立てることが欠かせません。専門家のサポートを受けることで、EBOをスムーズに進められるでしょう。

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